Term Sheet Nedir? İmzalamadan Önce Okuman Gereken Maddeler

Term sheet nedir?

Üç aydır yatırımcı görüşmelerindesin ve şimdi biri sana, şirketinin ne kadarını elinde tutacağına karar verecek iki sayfalık bir belge gönderiyor. Term sheet, tam finansman evrakları hazırlanmadan önce bir yatırımın fiyat, sahiplik ve kontrol şartlarını özetleyen, çoğunlukla bağlayıcı olmayan kısa bir belgedir — ve tur boyunca sahip olacağın en yüksek pazarlık gücüne sahip an tam da budur, çünkü imzaladıktan sonra hemen her şey bu belgenin çizdiği çerçeveye göre müzakere edilir.

Çoğu kurucu değerleme rakamını okur ve orada durur. Asıl hata bu. Bir term sheet; şirketin ne kadarına sahip olacağın, board'da kimin söz sahibi olacağı, son değerlemenin altında bir satışta ne olacağı, bir sonraki turda hisselerinin ne kadar seyreleceği gibi düzinelerce ayrı kararı tek bir belgeye sıkıştırır — ve genelde haftalar değil, günler içinde cevap vermen beklenir.

Değerleme rakamı hikayenin tamamı değil

1x participating likidasyon tercihi ve %20 post-money opsiyon havuzu taşıyan 5 milyon dolarlık pre-money değerlemeli bir term sheet, kurucuya; düz 1x non-participating tercih ve %10 havuz içeren 4 milyon dolarlık bir term sheet'ten daha az efektif sahiplik — ve vasat bir exit'te daha az getiri — bırakabilir. Değerleme akşam yemeklerinde tekrarlanan rakamdır; likidasyon tercihi yığını ve havuz büyüklüğü ise cap table'da görünen rakamlardır.

Sonucu değerlemeden daha çok üç madde belirler: opsiyon havuzunun büyüklüğü ve seyrelmesinin kimin sahipliğinden kesileceği, likidasyon tercihinin sadece parasını geri mi aldığı yoksa participating mi olduğu, ve gelecekte daha düşük fiyatlı bir tur gelirse anti-dilution korumasının full ratchet mi weighted average mi olduğu. Bunlardan birini yanlış bırakırsan, 'iyi' bir değerleme artık bir şey ifade etmez.

Rakamları teklifleri karşılaştırmadan önce çalıştır: satış fiyatı ile toplanan sermaye arasında 1 milyon dolarlık farkı olan mütevazı bir satışta, 1x participating bir tercih, non-participating bir tercihin adi hissedarlara tamamen bırakacağı geliri geri çekebilir. Bunu önceki her turun kendi tercih yığınıyla çarpınca, exit waterfall'ı — yatırımcıların kurucular bir dolar görmeden önce ödendiği sıra — cap table özetindeki sahiplik yüzdesine hiç benzemeyebilir.

Sonucu asıl belirleyen maddeler

Çoğu term sheet öngörülebilir bir örüntü izler: her maddenin kurucu dostu versiyonu, ve riski ile kontrolü sessizce yatırımcıya kaydıran versiyonu. Bunların hiçbiri kendi başına art niyetli değildir — bunlar bir müzakerenin başlangıç pozisyonlarıdır — ama örüntüyü tanımayan bir kurucu, varsayılan olarak yatırımcı lehine olan versiyonu imzalar.

İlk okumada gözden kaçan kırmızı bayraklar

Birkaç madde, tam da standart matbu metin gibi göründüğü için orantısız hasar verir. Yatırımcının her gelecek turda sahiplik oranını koruma hakkı (pro-rata) normaldir; bu hakkın mevcut payının ötesine ölçeklenmesi normal değildir. 30 günlük bir exclusivity (münhasırlık) maddesi standarttır; çıkış yolu olmayan 90 günlük bir madde, yatırımcı anlaşmayı başkalarına gösterirken senin fon toplama sürecini dondurmanın bir yoludur.

Redemption (geri alım) hakları — yatırımcılara belirli bir süre sonra şirketi hisselerini geri satın almaya zorlama hakkı veren madde — erken aşama term sheet'lerinde nadirdir ve karşına çıkarsa sertçe itiraz etmeye değer, çünkü şirketin gerçek performansından bağımsız, kendi takvimine göre bir nakit krizi tetikleyebilir.

Bir de drag-along maddesi var: çoğunluk hissedarlar bir satışı onayladığında azınlıktaki hissedarları — genelde kurucuları — aynı şartlarla satışa katılmaya zorlar. Çoğu term sheet'te standarttır ve tek başına kırmızı bayrak sayılmaz, ama eşiği düşük tutulmuş bir drag-along, kurucunun gelecekteki bir satış kararında sözünün ne kadar ağırlığı olacağını doğrudan belirler.

Term sheet mi, nihai sözleşme mi: ne kadar bağlayıcı?

Term sheet'in büyük kısmı bilerek bağlayıcı değildir — nihai evraklar imzalanana kadar her iki taraf da vazgeçebilir, ve rakamlar due diligence sürecinde hâlâ müzakereye açıktır. İki bölüm istisnadır ve imzaladığın an bağlayıcı hale gelir: gizlilik, ve exclusivity (bazen 'no-shop' maddesi olarak anılır) — bu madde, belirtilen süre boyunca başka yatırımcılarla paralel bir süreç yürütmeni engeller.

Bu 'bağlayıcı olmama' durumu göründüğünden daha küçük bir koruma sağlar. Lead yatırımcı term sheet'i imzaladığı an, anlaşma sosyal bir kanıt kazanır; ondan vazgeçmek — sevmediğin bir madde yüzünden bile — turu izleyen her yatırımcıya bir sinyal gönderir. Pratikte asıl müzakere term sheet aşamasında yapılır; nihai sözleşme çoğunlukla onu resmileştirir.

Anlaşmayı bozmadan bir term sheet nasıl müzakere edilir?

İyi müzakere eden kurucular her maddeyle savaşmaz — sonucu gerçekten değiştiren iki üç maddeyi seçer, gerisini bırakır. Opsiyon havuzu büyüklüğüne, likidasyon tercihi çarpanına ve anti-dilution korumasına itiraz etmek riskin çoğunu kapatır; bilgi haklarını ya da küçük board gözlemci koltuklarını yeniden tartışmak genelde sadece turun ilerisinde ihtiyaç duyacağın iyi niyeti tüketir.

Genel bir avukat yerine düzenli olarak startup finansmanı yapan bir avukat getir — 1x non-participating tercih ile 2x participating tercih arasındaki fark, yoğun hukuki dilde kolayca gözden kaçar ama yıllarca sürecek kurucu getirisine mal olabilir. Ve nihai sözleşmeyi değil term sheet aşamasını müzakere et: imzaladığın an, anlaşmanın özünü değiştirme gücün — evrak henüz kesinleşmemiş olsa bile — keskin biçimde düşer.

Founder Runway'de bir term sheet'i okumak

Founder Runway, Pre-Seed'den Seri A'ya 20 turluk bir yay çizer ve simülasyondaki her yatırım turu, gerçek bir term sheet'in dayattığı aynı trade-off'ları zorlar: değerlemeye karşı likidasyon tercihi, opsiyon havuzu büyüklüğüne karşı kendi sahipliğin, hızlı bir kapanışa karşı uğrunda mücadele etmen gereken kurucu dostu bir madde. Rakamlar, avukata ihtiyaç duymadan mekanizmayı net görebilecek kadar basitleştirilmiştir.

Daha hızlı kapanmak için agresif bir opsiyon havuzunu kabul ettiğin bir turu oyna, sonra bu kararın Seri A'ya kadar cap table'ına ne yaptığını izle. Gerçek bir term sheet ilk kez posta kutuna düştüğünde belgeyi daha az korkutucu hale getiren refleksi inşa etmenin en hızlı yolu bu.

Sonuç

Term sheet, orantısız iş yapan kısa bir belgedir: değerlemeni, dilüsyonunu, board kontrolünü ve aşağı yönlü korumanı, genelde günler içinde kapanması gereken tek bir müzakerede belirler. Herkesin tekrarladığı rakam değerlemedir, ama asıl elinde kalanı belirleyen rakamlar opsiyon havuzu, likidasyon tercihi ve anti-dilution maddesidir. İmzalamadan önce ilk sayfanın ötesini oku.